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22年收入業(yè)績(jī)符合預(yù)期,U8同比增長(zhǎng)超50％。公司發(fā)布22年年度報(bào)告,22年公司收入132.02億元,同比增長(zhǎng)10.38％;歸母凈利潤(rùn)3.52億元,同比增長(zhǎng)54.51％。拆分量?jī)r(jià)來(lái)看,銷量377.02萬(wàn)噸,同比增長(zhǎng)4.12％;均價(jià)3231.47元/噸,同比增長(zhǎng)4.58％。均價(jià)增長(zhǎng)主因產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí),22年公司中高檔產(chǎn)品收入同比增長(zhǎng)13.77％,其中U8銷量39萬(wàn)噸,同比增長(zhǎng)超50％。22年公司歸母凈利率2.67％,同比提升0.76pct,主要由于銷售、管理費(fèi)用優(yōu)化。22年毛利率37.44％,同比下滑1pct,主因成本高企;銷售費(fèi)用率12.37％,同比下滑0.66pct,主因疫情期間減少費(fèi)用投放;管理費(fèi)用率10.70％,同比減少1.32pct,主因人員薪酬優(yōu)化。22年公司員工總?cè)藬?shù)為23708人,同比減少2437人;22年噸酒折舊攤銷197元,同比下滑7.24％,經(jīng)營(yíng)持續(xù)改善。

大單品放量疊加經(jīng)營(yíng)改善,23年公司勢(shì)能有望繼續(xù)提升。根據(jù)我們22年12月22日發(fā)布的報(bào)告《大單品放量疊加經(jīng)營(yíng)改善,公司有望困境反轉(zhuǎn)》,公司規(guī)劃25年U8銷量有望達(dá)100萬(wàn)噸,據(jù)測(cè)算中性情形下將貢獻(xiàn)約50億元收入和7.5億元凈利潤(rùn)。22年燕京歸母凈利率和ROE分別為2.67％和2.62％,同行龍頭歸母凈利率和ROE普遍在10％+和15％+,公司仍有較大改善空間。公司新任董事長(zhǎng)國(guó)改經(jīng)驗(yàn)豐富且改革方向明確,我們認(rèn)為公司此次改革大概率成功,盈利能力有望改善。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)23-25年公司收入為146.47/160.15/172.02億元,同增10.94％/9.34％/7.41％;歸母凈利潤(rùn)6.42/9.06/11.58億元,同增82.20％/41.20％/27.72％;;EBITDA為17.33/21.38/25.19億元,同增38.88％/23.37％/17.82％。參考可比公司,我們給予公司23年26倍EV/EBITDA估值,對(duì)應(yīng)合理價(jià)值18.02元/股,給予買入評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示。宏觀經(jīng)濟(jì)不達(dá)預(yù)期。原材料成本壓力。食品安全風(fēng)險(xiǎn)。

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